7月26日，洪九果品通过港交所聆讯，有望先百果园一步成为“水果第一股”。

　　水果业常有“南百果，北鲜丰，西洪九”的说法。自去年来，百果园、洪九果品、鲜丰水果就在加速上市进程，不过各自的IPO之路也都困难重重，先是倒在上市辅导期，而今年又相继爆发“前脚递文件，后脚同行使绊”的事件，例如今年百果园刚递交招股书就被爆出水果变质等问题，而鲜丰水果也被爆出拼团欺诈消费者等行为……

　　尽管上市之路不顺，但卖水果在中国实在是一门抢着做的“好生意”：德邦证券指出，2021年全国鲜果分销达10717亿元，鲜果零售达13369亿元，且未来有望保持9.2%的复合增速。

　　面对这样一个万亿市场，灼识数据显示，行业前五市占率却不足5%，水果业玩家也渴望外部输血以谋求进一步行业整合，提高竞争壁垒。

　　不过，与他的上市对手相比，洪九果品做的更多是水果分销的生意。水果产业链条长，由此带来的高损耗、标品程度低、利润率低等问题是不争的事实，那么究竟哪个产业链环节才是产业整合的核心环节，究竟怎样的商业模式更值得复制扩张，也更考验二级市场的洞察和智慧。

　　据洪九果品招股书，洪九果品三大客户为终端批发商、新兴零售商、商超客户，其2021年营收分别有53.3%卖给终端批发商，20.7%卖给生鲜电商、社区团购等新兴零售商，14.2%卖给了商超，只有11.8%是直销。

　　据百果园招股书，报告期内（2019-2021年）其水果销售收入一直高于97%，水果卖去哪了呢？其历年营收中来自加盟门店的贡献分别达到了87.9%、84.6%、81.3%。同时，百果园加盟门店的毛利率分别为6.8%、7.1%、9.2%，自营门店为27.2%、27.6%、27.3%；百果园在全国的门店数分别为4302家、4748家、5249家，自营门店分别只有5家、9家、15家。

　　将其置于一条完整产业链来看，一颗水果从发育成熟到流入消费者的购物袋，需要经历种植、采后处理（采摘、分拣、加工、包装）、一二级批发市场，商超/夫妻水果店/农贸市场/新零售渠道等环节，流通和分销层级过多、且须提供冷链物流及仓储，这让国内鲜果行业长期处于产业效率低、有品类无品牌的局面。

　　从产业源头看，我国果农小而分散，产地的地质和气候条件天然决定了适合种植什么水果，而种植技术则决定着果品的天花板。

　　一颗水果从埋下种子起就基本决定了是流向商超还是批发渠道的命运，分拣环节则会近一步剔除个头偏小、品相不好看的水果，水果的价格区间之所以被终端拉大，便对应其参差不齐的品质、标品程度不高的特点。

　　半岛电子

　　站在流通环节看，中物联冷链委统计显示，中国果蔬类冷藏运输率仅为22%，而发达国家这一水平在95%。另据中国物流与采购联合会数据，物流运输过程中果蔬的损腐率在15%。整个水果的流通链路中，由物流带来的损耗构成了水果零售最大的成本项。

　　基于上述产业现状，洪九果品与百果园分别介入了不同产业链环节：洪九果品主要从东南亚的水果原产地直采水果水果，且通过精选sku、制定果品分级标准，打造水果品牌等方式实现品牌水果的分销，即“前端直采、后端分销”的端对端模式，居于产业链中游；而百果园一边通过不断为加盟店输送水果、走薄利多销的路线，一边通过加盟模式切入零售环节、触达尽可能多的消费者，从而在产业链中掌握较大话语权。

　　居于水果产业链的不同位置，意味着不同的价值分配，也决定着企业的收入天花板和盈利能力。

　　例如，其招股书显示，洪九果品面向终端批发商的平均售价分别为14.1元、13.1元、10.0元，新零售商的平均售价由17.7元下降至9.4元，洪九果品解释为主要系为增强客户黏性而发生变化。

　　但洪九果品面对终端批发商、新兴零售商的毛利也呈现出滑坡趋势。报告期内，其面对终端批发商的毛利由19.5%下降至16.6%，面对新兴零售渠道的毛利由18.9%下降至13.8%——基本上可看出其以量换价、抢夺市场份额的竞争策略。

　　另外，在产业链环节上的相对弱势半岛电子，也让洪九果品的现金流一直不健康。其招股书显示，扣除亏损拨备的贸易应收款项分别为7.1亿元、20.1亿元和37.1亿元，贸易应收款项周转天数分别为106.9 天、87.6 天和103天。

　　坊间一度传出洪九果品靠p2p借贷还款的新闻，本质上在于洪九果品现金流一直脆弱。

　　洪九果品也想出了对策，提高自身的行业话语权——精选sku、制定果品分级标准、水果品牌化。

　　洪九果品明白，水果品牌化既是行业痛点，也可以形成自身的竞争壁垒、形成独供优势。但问题一是在于不是所有的水果品类都可以品牌化——例如再好吃的苹果，由于国内产销量一直很大，很难实现品牌溢价；二是在于水果品类的品牌化某种程度上是和产地、标品程度高度绑定的，例如赣南的脐橙，因此主做东南亚产地、精选sku、制定分级标准也很重要。

　　在选品方面，截至5月31日，洪九重点挑出了榴莲、山竹、龙眼、火龙果、樱桃、葡萄六种国内需求增速较快的品类，形成核心品类，同时涵盖49个水果品类。通过从产业直采上述核心品类，并打造18个自有水果品牌，洪九从而实现自身的不可替代性和市场溢价。

　　在产地合作方面，截至2022年5月31日，洪九果品在泰国和越南组建了近400名员工的当地团队，并在泰国和越南为代表的核心果品产地建立了16个水果加工厂。

　　在制定分级标准方面，洪九果品主要从鲜度、脆度、细嫩度、香味、尺寸、颜色及表面缺陷方面制定规则，曾分别对应泰国东部和泰国南部两个原产地推出“洪九泰好吃”、“猛象”两个榴莲品牌。有数据显示，洪九的榴莲市占率可达10%，考虑到水果零售市场极度分散，这一比例已是不小的数字。

　　不过，即使如此，由于并不直接面向消费者，在市场知名度上，洪九果品要明显弱于百果园和鲜丰水果——而这也构成了百果园的最大商业优势，百果园不仅直接2C半岛电子，更是2VC。

　　资本非常看好品牌连锁店的复制扩张，就在于“百果园挟加盟商以令消费者”，通过后端的产业链整合形成对高端水果的品牌背书后，会形成类似互联网平台的双边效应：一边是消费者为百果园的品牌买单，一边是源源不断的加盟商投入其怀抱。

　　但其财务报表和市场口碑也反映了这一模式的弊病所在：加盟商开店难挣钱、水果质量问题频发，其实很多行业性的问题没有得到根本解决。

　　许多具备万店基因的连锁店，都是实现较高标品程度、物流损耗极低的品类，例如周黑鸭锁鲜装的鸭脖，伊利液态奶凭借的利乐包装，都是在实现上述前提才得到快速的货架流转，而全国性的终端门店只是终局形态。

　　在标品程度不够的前提下，即使开出了万家终端门店，回头补课的过程会很痛苦。例如，百果园近几年在加速开店的过程中也在加速关店，2019-2021年分别开店928家、695家、865家，关店166家、244家、379家。

　　当然，疯狂闭店的背后，除了自身的经营不善，也还有外部的因素：面对社区团购、生鲜电商等新零售渠道的崛起，水果是否真的适合做垂直零售？

　　在流通和履约上，水果和生鲜的逻辑类似，都有损耗高、非标品、利润低等问题，都是低头捡钢镚的生意。覆盖更多品类、同时拥有较高比例高毛利品类的零售业态，是否拥有更好的下游履约能力？